衡泰香港11號牌專題研討會核心環節之一的圓桌會議中，衡泰香港總經理劉開軍作為主持人，與四位重磅嘉賓——楚鋼博士、王凡總、唐凱博士、陳宏博士，從宏觀視野與實操落地展開兩輪深度對話，干貨滿滿。
PART 01
宏觀視野與市場生態
劉開軍
衡泰（香港）總經理
主持人發言
非常榮幸作為主持人，與四位嘉賓一起探討關于香港11號牌與大灣區金融創新的話題。
粵港澳大灣區建設是國家重大戰略，2024年大灣區經濟總量已超越了紐約和舊金山兩個世界級灣區，與東京灣區并列于全球經濟規模第一梯隊。而其中的香港扮演著至關重要的“超級聯系人”、“超級增值人”角色，不僅是中資機構國際化布局的戰略要地，并在人民幣國際化過程中發揮關鍵作用。
隨著中資金融機構國際化進程邁入全新階段，中資機構現已成為香港金融市場的主力軍之一。2024年中資機構在港的資產管理規模已達到3.09萬億港元，同比增長15%。
在第一輪討論中，劉開軍總分別請四位嘉賓從“歷史發展、灣區優勢、風險挑戰、系統啟示”的不同視角，分享了中資機構在大灣區及全球市場的戰略機遇與定位。
楚 鋼
花旗集團原MD高級基金經理
中金公司原首席運營官
四個發展階段勾勒中資出海路徑
楚鋼博士以其豐富的行業經驗與洞察，將中資機構在香港的發展歷程劃分為四個關鍵階段：
第一階段（90年代）：申銀萬國等券商設立香港公司，開啟投行業務探索；
第二階段（WTO后）：QFII、QDII制度建立，中外資本基本貫通；
第三階段（06-13年）：香港監管放開內地基金公司在香港設立分支機構并開展業務，掀起駐港潮，駐港機構的數量不斷提升；
第四階段（金融危機后）：中資機構開始海外并購，中信收購里昂、海通收購圣靈、銀河收購聯昌等，國際化進程提速。
香港有其他城市所不具備的獨特優勢。中資機構過去在香港主要服務國際投資者配置中國資產，已逐步積累了一些能力和經驗，應該抓住此次11號牌的機遇，這也是歷史賦予中資機構的使命。
王 凡
中信建投（國際）衍生品交易部聯席主管
三大獨特優勢凸顯灣區戰略價值
作為一線交易專家，王凡總從地域特點和業務實操角度深度剖析了粵港灣區的獨特優勢：
地理優勢：粵港灣區不僅輻射太平洋，還通過馬六甲海峽連接印度洋。在中美貿易格局變化下，即使太平洋貿易受影響，通過印度洋的貿易路線仍大有可為。
金融優勢：香港將成為境外人民幣的“深水港”，其在境外人民幣交易中的地位不可撼動。隨著人民幣國際化進程，香港的衍生品交易大有可為。
稅收優勢：香港稅率在全球范圍內都很低，資本利得稅為零，個人和企業最低稅率僅15%，為衍生品交易提供了優越環境。
香港在90年代是國際資本投資港股參與中國資本市場發展的基地，未來則是中資機構參與境外市場，為企業與客戶提供出海服務的樞紐。
唐 凱
廣發證券風險管理部執行董事
廣發控股（香港）首席風險官
直面挑戰，風險管理的現實考量
唐凱博士以風險管理專家的敏銳視角，坦率分析了中資券商面臨的挑戰：
重中之重：中資機構穩健發展香港及境外市場，風險管理是重中之重。合規是業務的底線，風險管理是業務的上限。近些年發生過的多起風險案例，值得我們深刻反思。
核心差距：與國際大型投行相比，我們的風險管理體系經過多年模仿學習，目前存在“形似而神不同”的問題。框架、制度、流程和指標模型這些看得見的東西基本具備，但缺乏深層的風險管理文化和理念，重視程度也十分不足。
現實困境：目前中資券商系統化水平偏低，較難應對復雜衍生品業務的風險管理。香港及境外成熟金融市場沒給中資券商 “從零建系統” 的時間，只能 “拿來主義”。此外，香港人才流動頻繁，業務人員更傾向外購成熟系統，盡早開展業務，導致業務系統變更頻繁，沒有意愿設計系統建設的長期規劃。
陳 宏
衡泰首席研究官
海外系統發展的歷史啟示
陳宏博士基于多年在國際金融機構的豐富從業經驗，總結了海外金融機構系統建設的三個演進階段：
第一階段（90年代-2000年）：業務驅動階段。這是華爾街大力建設系統的階段，此時業務線決定了系統建設，系統也能非常好地支持業務發展，并適應業務的發展與變化。
第二階段（2008-2018年）：監管驅動階段。金融危機后監管趨嚴，此時的系統建設重心由支持交易，轉向了滿足監管報送等監管要求。很多機構推出了幾十套業務系統，并投入大量人力進行了跨平臺的數據整合。
第三階段（2018年至今）：技術驅動階段。IT行業日新月異，各種工具不斷涌現。此時API驅動成為了主流，并且機構建立了統一的數據底座，注重實時化和智能化的要求。
PART 02
實操層面的四大核心能力
劉開軍
衡泰（香港）總經理
主持人發言
11號牌作為場外衍生品交易的核心合規資質，將重塑中資機構對接全球場外衍生品市場的路徑與能力邊界的同時，也是對機構全方位能力的考驗。
中資券商唯有在組織體系、資產管理能力、風險管控能力、系統平臺能力上同步進階，方能把握新周期。
在第二輪討論中，針對業務落地的能力建設方面，劉開軍總分別請四位嘉賓從組織體系、交易能力、風險與數據、模型與平臺四個維度，提出了各自看法。
楚 鋼
花旗集團原MD高級基金經理
中金公司原首席運營官
組織體系的精細化管理
復雜性挑戰：衍生品業務是非標準化的復雜產品，組織管控是核心難題。即使經驗豐富的西方投行，在過去二三十年也頻繁犯錯，因為每種高度復雜的衍生品工具都具有獨特性，需要差異化的管理方式。
監管特點：香港采用牌照為核心的監管體系，每個牌照都對組織架構、業務行為和人員資質提出嚴格要求，資本充足率與牌照類型需要匹配。11號牌的監管要求更加復雜，但這也恰恰為中資券商提供了系統性的學習機會。
管控體系：衍生品業務需要建立端到端的全流程精細化管理——從客戶開始交易前的協議準備、銷售人員的行為監管、交易臺的規范操作、中后臺的確認流程，以及全面的風險控制機制，只有在每一個環節都做到精細化組織，中資券商才能充分發揮這一領域的業務潛力。
王 凡
中信建投（國際）衍生品交易部聯席主管
衍生品交易的市場機遇與能力建設
競爭格局：目前頭部中資券商的衍生品交易已在香港深耕十余年。這是馬太效應的典型市場，前10名投行承銷香港所有IPO項目。與投行業務一樣，前10名交易商也壟斷了大部分衍生品交易量。
獨特機會：香港完全牌照制為后來者提供了規范化的準入路徑。雖然目前衍生品是小眾市場，但交易量逐年增長且市場參與者較少。相比外資行系統多為內部研發與外采拼接的模式，中資券商可通過衡泰等專業服務商獲得一站式解決方案，這為業務能力的快速提升創造了有利條件。
雙重考驗：一方面，衍生品定價理論假設不存在無風險套利機會，但實踐中存在各種交易摩擦干擾市場秩序，需要在理論與實操間找到平衡點。另一方面，11號牌申請涉及券商、系統供應商、顧問等多方資源的協作，本身是一項復雜的系統工程。
廣發證券風險管理部執行董事
廣發控股（香港）首席風險官
風險管控的挑戰與難點
重要價值：當前香港券商的業務格局中，投行業務的盈利集中在頭部券商，經紀業務流量則被互聯網券商主導。場外衍生品作為中資券商可以形成差異化優勢的業務領域，有望成為未來重要的利潤增長點和核心競爭力。
風險挑戰：衍生品業務涉及市場、信用、操作、流動性等多維度風險類型，而且呈現“木桶效應”——任何一個維度的風險管控缺失都可能引發超預期的損失。11號牌的詳細監管要求實際上為風險管理提供了全面的體系化指南，中資券商按照監管框架進行體系建設，可在較短時間內將風險管理能力提升至國際投行中等水平。
建設難點：實際建設中最大的挑戰在于數據底座和數據中臺的精細化構建。此外，雖然頭部中資券商的內部模型法已推進多年，但實施效果仍有提升空間。若按照最高監管標準進行全面準備，將面臨較大的資源投入壓力，需要在合規要求與成本效益間找到最優平衡點。
陳 宏
衡泰首席研究官
模型建設、數據標準與系統平臺
模型標準化：衍生品定價和風控模型經過多年發展，業界在模型架構和參數設定方面已形成共識，技術爭議基本消除。隨著衍生品市場日趨成熟，相關模型已高度標準化。在當前階段，中資券商完全自主研發這些基礎能力，投入巨大且無必要，借助成熟的第三方解決方案更為高效。
數據治理：海外金融機構在系統建設初期普遍忽視數據架構規劃，2008年金融危機后開始著手數據整理時則面臨了巨大困難，并且10年后又重新啟動了數據治理。中資券商目前處于業務起步階段，有機會從一開始就建立統一的數據底座，確保數據在跨業務、跨客戶、跨監管場景下的無縫應用。
平臺價值：衍生品處理鏈條非常復雜且較長，對產品而言從運營平臺切入是極佳選擇。數據治理通常定位為IT項目，但業務價值難以體現。實際這不僅是數據治理，也不僅是IT項目，而是結合IT系統與業務的綜合平臺，需要業務、風控與技術團隊共同推進，才能真正發揮平臺化的業務價值。
劉開軍
衡泰（香港）總經理
最后劉開軍先生總結道：
11號牌不僅是一張業務許可證，更是中資金融機構打造全球競爭力戰略支點與起點，四位嘉賓為我們提供了寶貴的思路和方向。
正如今天的主題“衍生無限，融合共贏”——場外衍生品市場的發展，需要整個行業生態各方通力合作、實現共贏。
未來11號牌必將成為香港連接內地與國際市場的重要橋梁，中資券商也必將在全球衍生品市場書寫屬于自己的精彩篇章。